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陶冬：債市熊影漸現　中產收入難增

債市熊影漸現　中產收入難增（6月2日）

上周市場被債市牽著走。美國債市憂慮聯儲減碼QE，資金大舉撤退，十年期國債收益率升至2.2%。債市有難，衝擊股市。強勁的消費信心資料，進一步增添了市場對貨幣政策走向的不安，拉高美元，黃金、石油疲弱，大宗商品偏軟。日本債市繼續受到拋售，十年期國債收益率彈至0.87%，日本股市在動盪中下挫，五月成為過去十個月來第一個下跌的月份。全球風險指數迅速上揚，其水準儘管仍低過去年歐債危機時候，但是投資者在問同樣的問題，債市拐點是不是已經來臨。

美國長達三十年的債券牛市，在筆者看來已經結束。

從八十年代的雙位數通脹，到如今的“零通脹”，債券的基本面早已面目全非，可是聯儲的超寬鬆貨幣政策，令債市又走出了一輪不可思議的牛市。

以目前美國房地產、消費信心和就業復甦來看，貨幣當局的確沒有理由進一步寬鬆，債市牛市完結應該是相對容易的判斷，熊市是否來臨卻未敢確定。債市轉熊的時機取決於聯儲的退出力度與方式，更取決於市場的資金流動方向以及對利率走勢的預期。債轉熊已經叫了幾年，每次都被聯儲新一輪QE或OT所粉碎。這次狼來了的機會不小，宜打醒精神。

美歐經濟目前出現了一個明晰趨勢，即中產階層的減少。

金融危機後，金融資產的反彈，遠強過房地產的復甦。前者令收入最高的15%人群收入繼續上漲，後者令接下來70%人群的資產升值大幅落後，不少人甚至感受不到復甦。股市與房市之間的差異，導致財富效應遠弱過危機前，拖累了消費信心，也拖累了銀行的資產負債表。在某種程度上，財富總量的資料掩蓋了財富分配和財富增長上的不平衡，對此央行可做的不多，但是這個趨勢對復甦品質以至社會整體發展，無疑是不利的。

本周焦點在美國非農就業數字，筆者預測150K，低過過去六個月的平均數值，失業率維持在7.5%（不排除因就業人群減少而出現7.4%）。ISM 應小有下降。聯儲褐皮書應該將增長前景以“溫和”來形容，會提及財政減赤帶來的經濟收縮，不過可能低調處理，不作大篇幅評論。在歐洲，西班牙、義大利的 PMI料出現反彈。德國四月工業生產和訂單估計下滑。歐洲央行和英格蘭銀行週四例會，預計不會有新政策出籠。在亞太地區，澳大利亞第一季度GDP環比 0.5%，同比2.5%.

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